Nota a ACF, 16 luglio 2025, n. 8115.
di Letizia Vescovini
Bulgarelli e VescoviniCon la decisione in oggetto, l’Arbitro per le Controversie Finanziarie ha accolto il ricorso proposto da una cliente che aveva contestato l’inesatto adempimento, da parte dell’Intermediario, degli obblighi gravanti nella prestazione del servizio di consulenza in materia di investimenti, con particolare riferimento alla violazione degli obblighi informativi e delle regole di valutazione di adeguatezza. Le operazioni oggetto di contestazione avevano ad oggetto fondi comuni di investimento, un certificate e una polizza unit linked.
La Ricorrente, pensionata, priva di esperienza finanziaria e dichiaratamente orientata alla conservazione del patrimonio, aveva aderito al servizio di consulenza confidando nella professionalità dell’Intermediario. Nonostante tale profilo, la Banca le aveva raccomandato numerose operazioni di investimento e disinvestimento, complessivamente trentasette nell’arco di circa tre anni, caratterizzate da esiti complessivamente negativi sotto il profilo economico e con rilevanti esborsi per commissioni.
L’ACF ha ritenuto il ricorso meritevole di accoglimento: con riguardo agli obblighi informativi cc.dd. “passivi”, l’Arbitro ha rilevato che l’Intermediario non avesse adeguatamente raccolto le informazioni relative alle esigenze assicurative della cliente, necessarie ai fini della valutazione di adeguatezza rafforzata richiesta per la raccomandazione di prodotti di investimento assicurativi, quali le polizze unit linked.
In sede di formalizzazione del rapporto di consulenza, l’Intermediario si era infatti limitato a replicare, nel questionario di profilatura, dati tratti da precedenti questionari cointestati con il coniuge della Ricorrente, soggetto dotato di una sensibilmente maggiore esperienza e conoscenza in materia finanziaria. Nessuno dei questionari versati in atti – nemmeno quelli cointestati – è risultato conforme alla disciplina vigente, in quanto privo di domande specificamente volte a verificare la conoscenza delle tipologie di strumenti finanziari che sarebbero poi state oggetto di raccomandazione. Difettava, pertanto, quell’accertamento puntuale e concreto della conoscenza ed esperienza del cliente richiesto dalla normativa MiFID con riferimento allo specifico tipo di prodotto raccomandato, ai sensi dell’art. 40 del Regolamento Intermediari Consob n. 20307/2018.
Quanto alla valutazione di adeguatezza, l’ACF ha richiamato la disciplina di settore, sia in materia di servizi di investimento sia in materia di distribuzione di prodotti di investimento assicurativi, che vieta agli intermediari di formulare raccomandazioni in assenza di tutte le informazioni necessarie per valutare la coerenza degli strumenti proposti con il profilo del cliente. Nel caso di specie, la radicale carenza di informazioni sulla conoscenza ed esperienza della Ricorrente in materia finanziaria, nonché sulle sue esigenze assicurative, è stata ritenuta circostanza decisiva per accertare la violazione delle regole di condotta da parte della Banca.
L’Arbitro ha inoltre rilevato che i disinvestimenti effettuati erano funzionali alla sottoscrizione della polizza unit linked e che non vi era prova dell’avvenuta valutazione di adeguatezza in occasione di tali operazioni, né dell’analisi dei costi e dei benefici richiesta dalla normativa (art. 40bis Regolamento Intermediari Consob 20307/2018) per i cambiamenti di strumenti finanziari. Parimenti, non risultava dimostrato che i benefici derivanti dai cambiamenti raccomandati fossero superiori ai relativi costi sostenuti dalla cliente.
Sul punto, l’ACF ha ricordato che già la disciplina vigente all’epoca dei fatti (art. 135-vicies bis del Regolamento Intermediari Consob 20304/2018) imponeva una valutazione unitaria del rapporto con il cliente. In particolare, il verbale di consulenza prodotto dalla Banca si limitava a richiamare benefici generici e autoreferenziali, privi di qualsiasi specificità in relazione alle operazioni consigliate e del tutto carenti sotto il profilo dell’analisi dei costi, risultando pertanto inidoneo a soddisfare le prescrizioni normative in materia di consulenza e cambiamento di strumenti finanziari.
La decisione dell’ACF n. 8115 del 16 luglio 2025 si colloca nel solco di un orientamento ormai consolidato che attribuisce centralità effettiva, e non meramente formale, agli obblighi informativi e alla valutazione di adeguatezza nella prestazione del servizio di consulenza in materia di investimenti. L’Arbitro ribadisce con chiarezza come la profilatura del cliente rappresenti il presupposto logico e giuridico imprescindibile di ogni successiva raccomandazione e come la sua carenza o alterazione finisca per inficiare l’intero processo decisionale dell’intermediario.
Particolarmente significativa è l’affermazione secondo cui la raccolta delle informazioni non può essere standardizzata né surrogata dal richiamo a profilature pregresse, tanto più quando queste siano state elaborate in un contesto di cointestazione e riflettano il profilo di un soggetto diverso da quello effettivamente destinatario della consulenza. In tale prospettiva, la decisione valorizza l’esigenza di un accertamento puntuale della conoscenza e dell’esperienza del cliente in relazione allo specifico strumento raccomandato, confermando la funzione sostanziale – e non meramente documentale – della disciplina MiFID.
Sotto il profilo sistematico, la pronuncia si segnala anche per l’attenzione riservata ai prodotti di investimento assicurativi e, in particolare, alle polizze unit linked, per le quali l’ACF ribadisce la necessità di una valutazione di adeguatezza rafforzata, comprensiva dell’analisi delle esigenze assicurative del cliente. Tale impostazione contribuisce a superare definitivamente letture riduttive degli obblighi gravanti sugli intermediari nella distribuzione di tali prodotti, ponendoli su un piano di sostanziale omogeneità con gli strumenti finanziari tradizionali quanto a standard di tutela dell’investitore, come recentemente precisato la Cassazione nell’ordinanza n. 26079/2025, che ha chiarito che le polizze unit linked devono essere qualificate come prodotti finanziari, e che ai fini della loro distribuzione devono applicarsi i principi di tutela degli investitori previsti dal TUF e dalle norme MiFID, indipendentemente dal soggetto distributore. Ciò amplia il regime di responsabilità per gli intermediari che collocano tali prodotti. Questo orientamento supera la c.d. “teoria del doppio binario” (double track) che tendeva ad applicare un livello di protezione diverso a seconda del canale di distribuzione, favorendo uniformità di tutela per gli investitori.
Di rilievo è, inoltre, la censura mossa all’operatività caratterizzata da frequenti e ravvicinati investimenti e disinvestimenti, specie quando funzionali al collocamento di nuovi prodotti. In questo contesto, l’assenza di un’analisi documentata dei costi e dei benefici dei cambiamenti di strumenti finanziari non è considerata una mera irregolarità procedurale, ma un indice sintomatico di una consulenza orientata a criteri autoreferenziali, potenzialmente in conflitto con l’interesse del cliente e in contrasto con l’obbligo di agire nel suo miglior interesse.
Nel complesso, la decisione rafforza l’idea di una consulenza intesa come processo dinamico, unitario e personalizzato, nel quale l’intermediario è chiamato a rendere conto non solo delle singole operazioni raccomandate, ma della coerenza complessiva delle scelte suggerite rispetto al profilo, all’età, agli obiettivi e alle esigenze del cliente. In tale prospettiva, la pronuncia dell’ACF contribuisce a delineare uno standard di diligenza particolarmente elevato, destinato a incidere in modo significativo sia sulle prassi operative degli intermediari sia sulle future valutazioni in sede arbitrale e giudiziale.