Derivati e negoziazione “per conto proprio”.



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Nota a Cass. Civ., Sez. I, 26 agosto 2021, n. 23489.

di Donato Giovenzana

 

Secondo la Suprema Corte per servizi di investimento in conto proprio o in contropartita diretta si intende fare riferimento a quelle attività di negoziazione che l’intermediario pone in essere in qualità di diretto interlocutore contrattuale del proprio cliente. Si tratta più comunemente, come ora meglio esplicita l’art. l, comma 5-bis, TUF (”per “negoziazione per conto proprio” si intende l’attività di acquisto e vendita di strumenti finanziari, in contropartita diretta), delle attività di compravendita che l’intermediario pone in essere nei confronti dell’investitore acquistando dal medesimo o vendendo al medesimo strumenti finanziari destinati, a seconda dei casi, a restare nel proprio patrimonio disponibile per essere in futuro eventualmente allocati presso terzi o ad uscirne per andare ad arricchire il patrimonio della controparte. La negoziazione in conto proprio rientra quindi tra le modalità con le quali l’intermediario può dar corso ad un ordine di vendita o di acquisto di strumenti finanziari impartitogli dal cliente, con la particolarità in questo secondo caso che in luogo di reperire gli strumenti finanziari sul mercato o presso terzi l’intermediario si rende cessionario di strumenti finanziari di cui già sia in possesso trovandosi questi nel suo patrimonio.

In questa cornice, come la Suprema Corte ha già avuto modo di riconoscere escludendo perciò l’applicabilità degli artt. 1394 o 1395 cod. civ. (Cass., Sez. I, 22/12/2011, n. 28432), il soggetto abilitato viene ad esercitare un duplice ruolo in quanto egli veste contemporaneamente l’abito dell’intermediario, che gli compete quale esecutore dell’ordine impartitogli dal cliente, e l’abito del venditore che è conseguenza del fatto che egli ceda al clienti strumenti finanziari già nella sua disponibilità. Il soggetto abilitato si rende perciò qui parte tanto del rapporto di intermediazione prestando il servizio di investimento poiché procaccia gli strumenti finanziari che interessano l’investitore, quanto del rapporto di vendita poiché trasferisce all’investitore gli strumenti finanziari che sono di suo interesse senza doverli previamente reperire sul mercato essendone infatti già in possesso.

Per la Cassazione è possibile però spingersi un pò più avanti. E per farlo basta riflettere che questo schema negoziale, destinato a riprodursi tutte le volte in cui il soggetto abilitato assume in pari tempo la veste di intermediario e la veste di venditore, si mostra, a ben considerare, del tutto indifferente alla natura dello strumento finanziario che ne costituisce l’oggetto. La fattispecie “negoziazione per conto proprio” si rende infatti riconoscibile allorché ricorrono due elementi ovvero la duplicità di veste, che assume il soggetto abilitato ed il fatto, che il servizio di investimento abbia ad oggetto uno strumento finanziario. E per tale deve intendersi, se ricadente in una delle tipologie elencate dall’art. 1, comma 2, TUF, anche lo strumento finanziario alla cui creazione non possa dirsi che sia rimasto estraneo lo stesso soggetto abilitato. Nulla dal punto di vista del diritto scritto – anzi il diritto scritto quanto ai derivati mostra di procedere in tutt’altra direzione – porta infatti a credere che resti fuori dal campo dei servizi di investimento – con quel che ovviamente fa seguito sul piano degli obblighi verso la clientela – la negoziazione per conto proprio in cui l’intermediario-venditore procuri la collocazione di strumenti finanziari rispetto ai quali egli assuma la veste anche di parte del rapporto sottostante.

Si pensi solo per fare un esempio alla banca che in esecuzione di un ordine impartito dal cliente in forza di un contratto di intermediazione finanziaria venda al medesimo azioni, obbligazioni o altri titoli di debito in suo possesso da essa stessa emessi, in cui essa, cioè, figuri anche quale parte del rapporto sottostante che la collocazione di quegli strumenti finanziari viene a far sorgere e che comportano perciò l’assunzione di diritti e di obblighi nei confronti del sottoscrittore. Il fatto che l’intermediario-venditore concluda con il proprio cliente un contratto di investimento avente ad oggetto uno strumento finanziario che egli abbia contribuito a creare e che lo vede perciò parte anche del rapporto sottostante che in tal modo si costituisce non è affatto un ostacolo a far sì che l’operazione permanga nel campo dei servizi di investimento che il soggetto abilitato può disimpegnare in favore dell’investitore per mezzo di una negoziazione in conto proprio o in contropartita diretta. E’ vero, peraltro, che rispetto alle ipotesi considerate nel caso dei derivati lo strumento finanziario non è in genere preesistente, ma viene ad esistere nel momento della sua stipulazione, il che ha indotto taluno ad evocare – impropriamente per i limiti che la contrassegnano (Cass., Sez. I, 18/03/2019, n. 7575) – la disciplina dell’emissione di cui alla parte IV del TUF sul presupposto che non è collocabile ciò che non sia esistente. Questo, tuttavia, non sembra essere stato ostacolo insormontabile per il legislatore nel ricondurre anche questa ipotesi nell’alveo dei servizi di investimento, diversamente non potendo spiegarsi il disposto dell’art. 23, comma 5, TUF, che non mostra affatto di dubitare che anche le operazioni in derivati diano vita ad un servizio di investimento, e a cui non si può far dire una cosa che esso non dice ovvero che i servizi di investimento, in esso menzionati, non concernono la negoziazione in conto proprio.

Conclusione, questa, che oltre a porsi in obiettivo contrasto con la volontà del legislatore – e con il non commendevole effetto di liberare nell’ipotesi de qua l’intermediario da ogni obbligo comportamentale – è recisamente smentita nella specie dalla volontà delle parti di assoggettare, per mezzo della previa stipulazione di un contratto quadro contenente le condizioni delle future negoziazioni, anche l’operazione per cui è causa agli obblighi gravanti sull’intermediario per i servizi di investimento da esso prestati.

 

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